La revisione di Solvency II, attesa a gennaio 2027, potrebbe aprire una nuova fase per il mercato europeo delle cartolarizzazioni, rendendo i CLO più interessanti per le compagnie assicurative. Grazie a rendimenti competitivi, elevata qualità creditizia e bassa sensibilità ai tassi, le tranche senior di questi strumenti possono rappresentare un’interessante soluzione di diversificazione nell’ambito del reddito fisso. Nella consueta rubrica “Il gestore della settimana”, Edwin Wilches (nella foto), co-head of Securitised Products di PGIM, analizza le opportunità offerte dal nuovo quadro regolamentare e illustra l’approccio della casa di gestione a questa asset class.
Con l’entrata in vigore della revisione di Solvency II prevista per gennaio 2027, quali opportunità e criticità si aprono per l’allocazione delle compagnie assicurative, in particolare, verso strumenti di credito strutturato come i CLO?
Si prevede che il quadro normativo Solvency II rivisto crei opportunità significative per gli assicuratori, rendendo il credito strutturato, in particolare le cartolarizzazioni come i CLO, più interessanti dal punto di vista del capitale regolamentare. Le riforme riducono i requisiti patrimoniali applicati alle tranche senior di cartolarizzazioni “non-STS”, affrontando così il problema di lunga data per cui Solvency II trattava questi asset in modo eccessivamente penalizzante rispetto al loro rischio sottostante. Di conseguenza, gli assicuratori potrebbero essere maggiormente in grado di diversificare i portafogli, incrementare i rendimenti e aumentare l’esposizione ad attività cartolarizzate. Si prospetta quindi la nascita di un nuovo strumento per la costruzione dei portafogli. Le riforme sostengono inoltre obiettivi più ampi della politica europea, incentivando gli assicuratori a destinare capitali verso investimenti produttivi e contribuendo a rilanciare il mercato europeo delle cartolarizzazioni. Ci aspettiamo che ciò determini un aumento della domanda da parte degli assicuratori per un’ampia gamma di asset a reddito fisso, sia pubblici sia privati. Tuttavia, permangono alcune sfide. Sebbene le tranche più senior siano ora uno strumento di investimento praticabile per gli investitori, l’universo di asset investibili per gli assicuratori rimane relativamente limitato. Inoltre, gli investitori avranno bisogno di tempo per aggiornare i propri piani di SAA (Strategic Asset Allocation) e anche la successiva implementazione richiederà tempo. Inoltre, in passato la regolamentazione ha influenzato negativamente la percezione degli investitori nei confronti del credito cartolarizzato. Sebbene il nuovo regime patrimoniale rifletta più fedelmente i rischi sottostanti, ci aspettiamo che anche il miglioramento del sentiment richieda tempo, ritardando ulteriormente l’implementazione per molti investitori.
Quali i principali benefici di un’esposizione ai CLO — in termini di rendimento, rischio di credito e liquidità — rispetto ad altri strumenti di reddito fisso?
I CLO, in particolare le tranche senior con rating AAA e AA, offrono agli investitori una combinazione interessante di maggiore reddito, elevata qualità creditizia e vantaggi in termini di diversificazione rispetto a molti settori tradizionali del reddito fisso. Storicamente, le tranche senior di CLO hanno offerto un premio di rendimento significativo rispetto ai titoli di Stato, alle obbligazioni corporate investment grade e agli indici obbligazionari aggregati più ampi, consentendo agli investitori di ottenere livelli di reddito più elevati senza assumere livelli equivalenti di rischio di credito. Hanno inoltre dimostrato di offrire interessanti rendimenti corretti per il rischio, beneficiando della combinazione tra un’elevata generazione di reddito e una volatilità relativamente contenuta. Dal punto di vista del credito, le tranche senior di CLO rappresentano una forma di finanziamento garantito che si colloca al vertice della struttura del capitale. Beneficiano di significativi livelli di subordinazione e di credit enhancement forniti dalle tranche mezzanine e residual di un CLO. Sono garantite da pool diversificati composti da centinaia di prestiti corporate senior secured, che spaziano tra un’ampia gamma di emittenti, settori e aree geografiche. Questa diversificazione, combinata con una gestione attiva e solide protezioni strutturali, ha contribuito alla robusta performance storica del debito senior dei CLO. Nel corso degli ultimi tre decenni, non si è mai osservato un default tra i CLO con rating AAA, grazie alla struttura conservativa e alla solidità delle garanzie sottostanti. I CLO offrono inoltre caratteristiche di liquidità interessanti. Il mercato è cresciuto fino a diventare una asset class ampia e consolidata, caratterizzata da un mercato secondario attivo e da una significativa partecipazione da parte degli investitori istituzionali. La loro struttura a tasso variabile riduce la sensibilità ai movimenti dei tassi di interesse e offre protezione in contesti di rialzo dei tassi, mentre la loro bassa correlazione con molti settori tradizionali del reddito fisso può migliorare la diversificazione complessiva del portafoglio e la sua resilienza.
Quali sono i tratti distintivi e la strategia di una soluzione dedicata come il PGIM Global AAA CLO Fund?
Il fondo PGIM Global AAA CLO è concepito per offrire agli investitori un’esposizione ai segmenti più senior del mercato globale dei CLO attraverso un approccio di investimento altamente selettivo e a gestione attiva. La strategia investe principalmente in tranche di CLO con rating AAA nei mercati statunitense ed europeo, mantenendo al contempo la flessibilità di allocare selettivamente in titoli con rating AA laddove vengano individuate interessanti opportunità di valore relativo. Questa impostazione globale consente al fondo di beneficiare delle differenze di valutazione e delle inefficienze di mercato tra le diverse aree geografiche, anziché essere vincolato a un singolo mercato. Una caratteristica distintiva della strategia globale è l’attenzione alla combinazione di elevata qualità creditizia, maggiore potenziale di reddito e rischio di duration molto contenuto. Investendo in titoli CLO a tasso variabile, il fondo mira a offrire un reddito interessante, mantenendo al contempo un’esposizione alla volatilità dei tassi di interesse inferiore rispetto a molti portafogli obbligazionari tradizionali. Il fondo e la strategia di investimento nel suo complesso si basano sull’ampia struttura di PGIM dedicata al credito cartolarizzato, sulla profonda esperienza nel mercato dei CLO e sulle solide capacità di ricerca. Le decisioni di investimento sono guidate da un’analisi bottom-up dettagliata della qualità del collateral, delle strutture dei CLO e delle performance dei gestori, supportata da strumenti proprietari di analisi e da un’attività di monitoraggio continuo. Gli investitori beneficiano della consolidata attività di PGIM nel credito cartolarizzato, una delle più strutturate e con maggiore esperienza del settore, con oltre 150 miliardi di euro di asset cartolarizzati in gestione. Questo approccio di gestione attiva mira a individuare opportunità di valore relativo, mantenendo al contempo una forte attenzione alla gestione del rischio, alla diversificazione e alla conservazione del capitale. Il risultato è una soluzione investment grade diversificata a livello globale, concepita per offrire agli investitori un reddito resiliente, liquidità e protezione dai ribassi, per chi desidera un’esposizione dedicata al mercato dei CLO.
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