Secondo indiscrezioni riportate dal Financial Times, OpenAI avrebbe indicato agli investitori un fatturato annualizzato di circa 50 miliardi di dollari, contro i 68 miliardi circolati nei mesi precedenti. La differenza dipende soprattutto da un diverso metodo di calcolo, ma ha riportato al centro un timore che il mercato coltiva da mesi, il Circular Financing. Nvidia, Oracle e AMD finanziano o garantiscono, in parte, la spesa dello stesso cliente, OpenAI, che poi compra i loro chip e la loro capacità di calcolo.
Cos’è il Circular Financing
Immaginate un fornaio che presta i soldi al cliente perché compri il pane: le vendite salgono, ma se il cliente non ripaga, il fornaio perde sia il pane sia il prestito. Nell’intelligenza artificiale il meccanismo è simile. Un fornitore di chip o di capacità di calcolo investe nel cliente, ne garantisce gli impegni o gli concede quote del proprio capitale, e il cliente usa quelle risorse per comprare i suoi prodotti. Una parte dei ricavi del fornitore nasce così da denaro che lui stesso ha messo in circolo.
Il fenomeno non è nuovo. Alla fine degli anni Novanta produttori di apparati per le telecomunicazioni come Lucent e Nortel finanziavano gli operatori che compravano le loro reti: quando la domanda si rivelò inferiore alle attese e molti clienti fallirono, i fornitori si ritrovarono con crediti inesigibili e ricavi da rettificare. Rispetto ad allora, i grandi gruppi tecnologici generano flussi di cassa molto più elevati, e una parte degli analisti considera questi accordi uno strumento per assicurarsi capacità di calcolo in un mercato in cui l’offerta resta scarsa. Il punto critico è la concentrazione: se pochi clienti, spesso ancora in perdita, sostengono una quota rilevante della domanda, la tenuta dei ricavi del fornitore dipende dalla loro capacità di continuare a finanziarsi.
Michael Burry, il gestore diventato famoso per la scommessa contro i mutui subprime, il 29 luglio ha segnalato su X che i credit default swap a 5 anni su Nvidia, cioè il costo per assicurarsi contro un suo default, erano saliti di quasi il 90% da inizio anno, collegando il movimento all’espansione della spesa circolare del gruppo. Il dato va letto con cautela: Nvidia ha un indebitamento contenuto e i suoi CDS partono da livelli bassi, per cui variazioni percentuali ampie possono tradursi in movimenti limitati in termini assoluti. È comunque il segnale che anche il mercato del credito ha cominciato a dare un prezzo a questi legami, non solo per Nvidia ma per l’insieme delle società che finanziano la costruzione di data center.
Nvidia, Oracle e AMD: la rete di accordi con OpenAI
A settembre 2025 Nvidia aveva annunciato un investimento fino a 100 miliardi di dollari in OpenAI, legato alla fornitura di chip. Il piano si è poi ridotto a una partecipazione di 30 miliardi nel round di finanziamento di OpenAI, e il 4 marzo 2026 l’Amministratore delegato Jensen Huang ha detto che quell’investimento “potrebbe essere l’ultimo”, in vista della quotazione in Borsa di OpenAI. Il legame però non si è allentato. In un documento del 17 agosto Nvidia ha rivelato di garantire fino a 105 miliardi di dollari degli affitti dei data center di OpenAI in Ohio: se OpenAI smettesse di pagare, Nvidia dovrebbe coprire la differenza.
Oracle ha un legame ancora più diretto. A settembre 2025 ha firmato con OpenAI un contratto cloud da circa 300 miliardi di dollari, e a fine agosto 2026 il suo portafoglio di contratti da eseguire era salito a 664 miliardi. Costruire quella capacità costa: nel trimestre chiuso ad agosto il flusso di cassa libero è stato negativo per 5 miliardi e Oracle ha venduto azioni proprie sul mercato per 20 miliardi. AMD, nell’ottobre 2025, ha firmato un accordo pluriennale per fornire a OpenAI i suoi chip Instinct, dandole warrant per acquistare fino a circa il 10% del proprio capitale: se il titolo AMD sale, una parte del guadagno va proprio al cliente che compra i chip.
Il meccanismo non è nuovo. Durante la bolla delle telecomunicazioni di fine anni Novanta, Lucent e Nortel finanziarono i propri clienti per sostenerne gli acquisti di apparecchiature di rete, e subirono perdite pesanti quando quei clienti non riuscirono a ripagare.
Cosa dicono i dati Forecaster.biz su Nvidia, Oracle e AMD
Il Market Mood Meter di Forecaster.biz, l’indicatore che misura su una scala da -100 a +100 quanto un titolo è ipercomprato o ipervenduto, segnava il 9 ottobre -9 per Nvidia, in area neutra, e -15 per Oracle. AMD era invece a +62, in area di ipercomprato: il mercato la tratta ancora in modo diverso dalle altre due, nonostante faccia parte della stessa rete di accordi.
Per Oracle l’Altman Z-Score, il modello che stima il rischio di insolvenza di una società, è a 1,64, sotto la soglia di 1,8 che indica la zona di difficoltà finanziaria, pur in presenza di utili consistenti. Il 29 settembre il consigliere Stephen Rusckowski ha comprato 25.000 azioni Oracle a un prezzo medio di 139,35 dollari, per circa 3,5 milioni: è il primo acquisto sul mercato di un insider della società da luglio 2025. Le operazioni sono visibili nella sezione insider di Forecaster.biz.
Cosa rischia chi ha questi titoli in portafoglio
Il rischio del Circular Financing non è contabile ma di fiducia. Se OpenAI o un altro grande cliente rallentasse la spesa, una parte della domanda che oggi giustifica gli investimenti di Nvidia, Oracle e AMD si rivelerebbe sostenuta dagli stessi soldi che questi gruppi hanno messo in circolo. Per Nvidia, inoltre, le garanzie sugli affitti diventerebbero un impegno concreto.
In Europa il titolo più legato allo stesso ciclo di investimenti è ASML, che fornisce i macchinari per produrre i semiconduttori: non partecipa a questi accordi, ma la sua domanda dipende dalla stessa spesa in capacità di calcolo.
Il prossimo banco di prova sono le trimestrali. Per Oracle conta soprattutto la redditività: a ottobre 2025 la società aveva indicato un margine lordo del 30-40% sui contratti di infrastruttura per l’AI lungo la loro durata, ma il flusso di cassa resta negativo e non ha ancora detto quando quel margine si tradurrà in utili.
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